Il s'agit d'une compagnie opérant des restaurants de type 'casual dining' (a mi-chemin entre le fast food et un restaurant haut de gamme, pensons à St Hubert ou Scores au Québec).
La compagnie a été fondée en 1934, dans les profondeurs de la Grande Depression aux États-Unis, et bénéficie d'une forte image de marque ainsi que d'une excellente fidélité de sa clientèle.
Depuis 10 ans, l'action a fait du surplace, passant de 11,81$ au 07 janvier 2000 à 12,27$ ce matin.
On peut donc affirmer sans se tromper que la direction de Steak and Shake a créé très peu de valeur ajoutée pour les actionnaires dans la dernière décennie.
Or, les choses ont commencé à changer à la fin de 2007, alors que Sandar Biglari, un investisseur 'value' dans le moule de Buffett et Graham, a pris possession de 10% de la compagnie et en est devenu le PDG et Chef de la direction.
Ses priorités, telles qu'énoncées dans sa lettre aux actionnaires de 2008, étaient claires:
Tout d'abord, maximiser la valeur et la qualité du produit et du service offerts à la clientèle, ce qui menerait à un accroissement des ventes par restaurant et ainsi des 'cash flows' générés par la compagnie.
Ensuite, optimiser la structure de coût de la compagnie afin d'éviter les dépenses superflues.
Finalement, investir les 'free cash flows' résultants dans les opportunités offrant les meilleurs potentiels de rendement sur le capital investi, que ce soit à l'intérieur de la compagnie, ou à l'extérieur de celle-ci.
L'exécution disciplinée et continue de cette stratégie devrait mener à une augmentation de la valeur intrinsèque par action, qui se reflétera à long terme par un accroissement de la valeur boursière de la compagnie.
Si cette philosophie vous rappelle celle adoptée par Warren Buffett avec Berkshire Hathaway ou Prem Watsa avec Fairfax Financial, vous avez bien raison.
M. Biglari veut transformer Steak and Shake en un véhicule pour maximiser le rendement des actionnaires à long terme, et sa stratégie est orientée en ce sens.
Alors, qu'en est-il des résultats pour l'année 2009? En un mot, impressionnants.
Le profit est passé de -23M$ en 2008 à 6M$ pour 2009.
Les ventes aux restaurants existants depuis plus d'un an ont augmenté de 10% par-rapport à 2008, suivant plusieurs années de déclin.
Donnée encore plus cruciale et impressionnante, les 'free cash flows' (que Buffett appelle aussi les 'owner earnings', ou 'flux de trésorerie discrétionnaires' en français) sont passés de -7M$ en 2008 à 46M$ en 2009 (!!).
Grâce à cette explosion du free cash flow, la dette de la société est passée de 29,8M$ à 18,5M$ en 1 an, alors que l'encaisse est passée de 6,8M$ à 51,3M$.
De plus, M. Biglari a acheté 9,9% de la société d'assurance Fremont Michigan Insuracorp au cours du dernier trimestre, pour un coût approximatif de 3M$.
Fremont Michigan Insuracorp est une compagnie d'assurances existant depuis 1876 et se transigeant à une forte décote en relation avec sa valeur intrinsèque.
En conclusion, sans dire que les rendements futurs offerts par Steak and Shake seront comparables à ceux de Buffett ou Watsa, disons seulement que je voue un grand respect envers les capacités d'investisseur de M. Biglari.
De plus, il semble un homme intègre et honnête.
Sa feuille de route est excellente, et il demeure le principal actionnaire de la compagnie. Comme le disait Buffett et Watsa, il 'mange sa propre cuisine' et il a une part importante de sa fortune personnelle dans Steak and Shake.
Des investisseurs 'value' ont écrit sur Steak and Shake comme un 'value play' potentiel depuis 2007, alors que le titre se transigeait autour de 16-18$. Plus récemment, un blogueur pour le Wall Street Journal a fait de même.
J'ai acquis un bloc d'actions aujourd'hui à 12,25$ USD. Je suis ouvert à en racheter si le prix baisse, ou encore si la valeur intrinsèque de la compagnie continue d'augmenter au rythme actuel.
Tenant compte de la capitalisation boursière de 370M$ de la compagnie en date d'aujourd'hui, on ne paie que 8X les free cash flows de la dernière année.
Considérant le potentiel de croissance futur de ces free cash flows, je considère le prix d'achat actuel comme plus que raisonnable.
M. Biglari semble d'accord, puisqu'il a personnellement mis la main sur 123 000 actions dans le dernier trimestre, et que son Hedge Fund (The Lion Fund) a acquis 93 000 actions dans la même période, à un coût approximatif de 11 USD.
Voici donc la répartition de mon portfolio, au 15 décembre 2009:
Encaisse: 11,6%
Philip Morris International: 36,5%
Altria Group: 28,9%
Barrick Gold: 14,4%
Steak and Shake Company: 8,2%
Pour terminer, je recommande fortement la lecture de la lettre aux actionnaires 2009 de Sandar Biglari, ainsi que celle de l'an dernier.
Elles sont un plaisir à lire et énoncent clairement sa stratégie pour les années à venir.
Divulgation: Ceci ne constitue en rien une recommandation d'achat ou de vente de titres. L'investissement boursier comporte de sérieux risques et chacun doit faire ses propres recherches avant d'investir.
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